Fed verso una pausa dopo il cambio di tono di giugno. La nostra previsione

La riunione di giugno del FOMC ha fugato ogni timore su una potenziale politicizzazione della Federal Reserve a seguito della nomina di Kevin Warsh a nuovo presidente. La dichiarazione del FOMC, e il commento dello stesso Warsh, hanno sottolineato l'impegno a garantire la stabilità dei prezzi. Il riepilogo delle proiezioni economiche, nel frattempo, ha mostrato una netta divisione all'interno del FOMC sulla possibilità di aumentare i tassi di interesse quest’anno.

I mercati sono passati rapidamente da una probabilità dell'80% di un aumento di 25 punti base entro la fine dell'anno, a prezzare pienamente un rialzo complessivo di 1,5 volte 25pb. L'indice dei prezzi al consumo (CPI) di giugno (inferiore alle attese), i dati favorevoli dell’indice dei prezzi alla produzione (PPI) e il Beige Book della Fed – caratterizzato da un tono notevolmente cauto sui prezzi – suggeriscono nel complesso che l'urgenza di intervenire potrebbe non essere stata così forte come inizialmente ipotizzato. Inoltre, il rapporto sull'occupazione di giugno ha mostrato un aumento di soli 57.000 posti di lavoro non agricoli, dopo che i tre mesi precedenti avevano fatto registrare un incremento medio di 164.000 unità. Pertanto, prevediamo che la Fed lascerà invariata la politica monetaria mercoledì. Sebbene nove membri del FOMC abbiano previsto un aumento dei tassi entro dicembre, sospettiamo che la maggior parte di loro non voterà quest'anno, dato il tono e il contenuto delle dichiarazioni dei funzionari.

Esiste una giustificata preoccupazione che la recrudescenza del conflitto in Medio Oriente e la ripresa del prezzo del petrolio mantengano l'inflazione elevata più a lungo. Negli ultimi sette giorni, l'impennata del greggio è stata responsabile di un aumento di 20 punti base nelle aspettative di rialzi dei tassi di interesse da parte della Fed entro il primo trimestre del 2027. Osserviamo, tuttavia, che il prezzo della benzina non è diminuito in linea con il calo dei prezzi del petrolio, come mostra il grafico sottostante. Certo, abbiamo visto il prezzo del petrolio scendere sotto i 70 dollari al barile solo per un breve periodo. Ma normalmente, questo sarebbe coerente con un calo del prezzo della benzina fino a 3,50 dollari al gallone. E invece non si è nemmeno avvicinato a tale cifra.

Al contrario, il prezzo attuale del petrolio è storicamente in linea con i prezzi della benzina di poco sopra i 4 dollari al gallone, livello a cui ci troviamo attualmente. Dato che i prezzi del gas naturale negli Stati Uniti sono rimasti pressoché invariati grazie all'ampia offerta interna, la situazione energetica non sembra “garantire” un nuovo aumento dell'inflazione.

Una de-escalation del conflitto e la ripresa dei flussi comporterebbero probabilmente un forte calo dei prezzi del petrolio e un ridimensionamento delle aspettative di rialzo dei tassi. Dopotutto, le elezioni di medio termine negli Stati Uniti sono a meno di quattro mesi di distanza. Il presidente Donald Trump potrebbe rapidamente virare verso una posizione che possa alleviare le difficoltà economiche del suo elettorato. L'alternativa è un peggioramento della situazione qualora i ribelli Houthi dovessero bloccare le forniture di petrolio che dall’Arabia Saudita arrivano all’Asia passando dal Mar Rosso. Un ulteriore inasprimento delle condizioni di offerta globale comporterebbe un possibile aumento dei prezzi del petrolio fino a 120 dollari al barile. Ciò porterebbe a un forte aumento dell'inflazione complessiva. In quel caso, la Federal Reserve probabilmente risponderebbe con un rialzo dei tassi di interesse.

Per ora, riteniamo che l’esito sarà una de-escalation, ma deve avvenire rapidamente. Riteniamo che le pressioni alla base dell’aumento dei prezzi si stiano attenuando grazie al raffreddamento dei costi abitativi, alla minore crescita salariale e ai rimborsi dei dazi che migliorano i flussi di cassa delle imprese. Tuttavia, dovremo assistere a un ritorno al dialogo in Medio Oriente e a una de-escalation che induca un'inversione di tendenza nei prezzi dell'energia per poter cambiare le aspettative dei mercati.

Dalla conferenza stampa di debutto di Warsh il mese scorso, il dollaro si è generalmente rafforzato su tutta la linea. Nell'area del G10, lo yen, il franco svizzero e la corona svedese, a basso rendimento, sono scesi di circa il 2%, mentre nei mercati emergenti alcune valute popolari dell'Europa centro-orientale hanno perso il 3-4%. Il recente aumento dei prezzi del petrolio ha chiaramente influito, ma probabilmente, in misura maggiore, tramite le implicazioni che prezzi energetici più elevati hanno sulla politica della Fed.

Data l’assenza di forward guidance e la persistente incertezza sulla funzione di reazione della Fed, gli investitori sembrano propensi a mantenere una posizione lunga sul dollaro in vista della riunione di questa settimana. Non è chiaro se la Fed guarderà al possibile ritorno dei rendimenti dei Treasury a 30 anni al 5,20% e concluderà che un rialzo preventivo possa, in fondo, essere utile.

Riteniamo che una breve dichiarazione del FOMC e una conferenza stampa che eviti ancora una volta di fornire indicazioni prospettiche non basteranno a contrastare le aspettative sempre più radicate del mercato per un aumento dei tassi di 25 punti base a settembre. La Fed, in questa fase, non disporrà di informazioni sufficienti per smentire tali previsioni.

Fino a quando Stati Uniti e Iran non raggiungeranno un accordo per un nuovo cessate il fuoco e i prezzi dell'energia non scenderanno, prevediamo che il dollaro rimarrà forte. L'EUR/USD potrebbe toccare nuovamente minimi intorno a 1,13, mentre l'USD/JPY potrebbe scendere verso quota 165. Tassi di interesse globali più elevati manterranno il franco svizzero sotto pressione. Se il segmento a lunga scadenza del mercato obbligazionario dovesse a essere venduta in modo più aggressivo, le posizioni di carry trade nelle valute emergenti ad alto rendimento saranno sotto pressione.